Der Ausverkauf US-amerikanischer, japanischer und deutscher Staatsanleihen bringt die globale Finanzwelt derzeit ins Schwitzen. Mit diesem Ausverkauf steigen die Zinsen, die Staaten zur Tilgung ihrer Schulden zahlen müssen. Das heißt, sie müssen mehr Geld aus knappen Haushalten an Finanzmärkte transferieren.
Wenn die Ökonomie sicher erscheint, dann bleiben Anleihen stabil. Wenn sie schwächelt, dann wird fraglich, ob die Schulden gedeckt sind. Dann verlangen Anleger höhere Renditen. Während die Chance, dass beispielsweise KI-Unternehmen ihre Schulden nicht zurückzahlen können, durchaus real ist, ist das für die USA aufgrund ihrer Stellung im globalen Kapitalismus äußerst unwahrscheinlich. Deswegen können sich die USA so hoch verschulden. Deswegen ist der Markt für US-Anleihen mit einem Volumen von rund 32 Billionen US-Dollar so riesig. Zum Vergleich: Der Bundeshaushalt soll 2027 rund 555,4 Milliarden Euro Gesamtausgaben umfassen. US-Anleihen gelten als sicher und bilden das Fundament des globalen Finanzsystems. Wer sie hält, ist zahlungsfähig, kann Kredite vergeben oder Investitionen tätigen.
Diese zentrale Bedeutung der US-Anleihen macht die derzeitige Zinssteigerung so brisant. Der Zins für 10-jährige US-Anleihen – »der wichtigsten Zahl in der globalen Finanzwelt« – erreichte mit 5,34 Prozent seinen höchsten Wert seit 2002. Dafür werden in der öffentlichen Diskussion allerlei Gründe genannt. Immer wieder fällt die diffuse Angst vor der schieren Größe des gesamten US-Schuldenstands von rund 40 Billionen US-Dollar. Kevin Warsh, Chef der US-Notenbank, macht zudem drei Ereignisse für steigende Zinsen verantwortlich: Trumps Handelspolitik, die inflationären Schocks des Kriegs gegen den Iran und den KI-Boom. Das erklärt gewiss einen Teil der steigenden Zinsen, blendet jedoch die strukturellen Ursachen aus.
Treibt Geldpolitik den Zins?
Um ihren Haushalt zu finanzieren, geben Staaten Anleihen aus. Das so von Investoren gesammelte Geld nutzen sie für Ausgaben in verschiedenen Bereichen, etwa Gesundheit oder Militär. Oder sie nutzen es, um wegbrechende Einnahmen durch Steuererleichterungen für das Kapital zu stemmen. Diese Anleihen haben unterschiedliche Laufzeiten: von wenigen Wochen bis zu 30 Jahren. Längere Laufzeiten bedeuten in der Regel höhere Zinsen. Je niedriger der Kaufpreis, desto höher die Zinsen, also die Rendite der Finanziers. Schulden plus Zinsen sind in der Zukunft zurückzuzahlen. Daher sind Anleihen im Kern ein Anspruch auf zukünftige Wertschöpfung.
»US-Anleihen galten lange als sicherer Hafen. Investoren flüchten in sie, wenn alles andere den Bach runtergeht.«
Die Zinsen von Staatsanleihen werden aber auch durch den Leitzins der nationalen Zentralbank beeinflusst. Die US-Notenbank versucht derzeit, den vor allem durch Ölpreise getriebenen Preisanstieg zu drosseln. Sie hat den Leitzins auf 4 Prozent erhöht, was deutlich über dem Zinsniveau im letzten Jahrzehnt liegt. Der höhere Leitzins verteuert alle anderen Kredite, darunter die Staatsanleihen. Durch höhere Zinsen bremst die US-Zentralbank Investitionen und Konsum. Sie versucht so, der Inflation Einhalt zu gebieten, treibt aber auch die Kosten für die Rückzahlung der US-Staatsanleihen in die Höhe.
Die Schocks mögen erklären, warum die Zinsen ausschlagen und der Leitzins, warum das Niveau gegenwärtig so hoch ist. So weit, so unspektakulär. Das ist aber nicht alles. Denn Anleger verlangen bereits seit einigen Jahren einen wachsenden Aufschlag für das Halten von US-Anleihen. Der aktuelle Wertverlust ist Teil eines langfristigen Trends. Erklärungsbedürftig ist also vor allem, warum der Ausverkauf von US-Staatsanleihen in den letzten Monaten ein so drastisches Ausmaß angenommen hat.
US-Anleihen in der Krise
Die Zinsen für US-Anleihen steigen nicht erst seit dem Irankrieg oder Trumps zweiter Amtszeit. Sie haben 2020 einen Tiefpunkt erreicht und steigen spätestens seit 2022 deutlich an. Gleiches gilt für den Risikoaufschlag, den Anleger fürs Halten verlangen. Zudem steigen derzeit nicht nur die Zinsen für US-Anleihen, sondern gleichzeitig auch die Japans, des Vereinigten Königreichs und einiger Eurostaaten. Das deutet auf strukturelle Ursachen hin, die über Geldpolitik hinausgehen. Ja, kurzfristige Schocks und Booms lassen die Zinsen ausschlagen – aber vieles spricht dafür, dass sie einen längerfristigen Trend beschleunigen.
US-Anleihen galten lange als sicherer Hafen. Investoren flüchten in sie, wenn alles andere den Bach runtergeht. Doch genau diese Kernfunktion der US-Anleihen erodiert laut der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich seit Mitte 2021. Die Kursentwicklung für Anleihen verläuft entgegen früheren Entwicklungen seitdem parallel zu anderen Wertpapieren wie Aktien. Finanzakteure fliehen also nicht mehr in US-Anleihen, wenn andere Investments kriseln. Das heißt, der Charakter der Anlagen hat sich gewandelt.
US-Anleihen blieben lange stabil, weil offizielle Halter den Markt dominierten. Die US-Notenbank selbst hat in der Finanzkrise von 2008 und während der Covid-19-Pandemie US-Anleihen und andere Wertpapiere aufgekauft, um Geld in die Wirtschaft zu pumpen. Noch Ende 2013 hielt allein die chinesische Zentralbank US-Anleihen im Wert von 1,3 Billionen US-Dollar – damals rund 12 Prozent des Marktes. Der chinesische Staat suchte nicht nach hoher Rendite. Er parkte massenhaft überschüssiges Kapital. Kurzfristige Konjunkturschwankungen interessierten die chinesische Führung weniger.
»Privatinvestoren halten heute rund ein Fünftel der US-Anleihen und sind damit zu den wichtigsten Haltern aufgestiegen.«
Seit Mitte 2014 befinden sich private Investoren auf dem Vormarsch: Geldmarktfonds, Investmentfonds, börsengehandelte Fonds, Broker und Wertpapierhändler. Laut Daten der US-Notenbank wuchs ihr Portfolio von 1,24 Billionen US-Dollar im zweiten Quartal 2014 auf 6,4 Billionen US-Dollar im zweiten Quartal 2026 – ein saftiges Wachstum von rund 416 Prozent. Privatinvestoren halten heute rund ein Fünftel der US-Anleihen und sind damit zu den wichtigsten Haltern aufgestiegen.
Diese neuen Anleger folgen einer anderen Logik. Sie treiben sowohl den steigenden Trend als auch die heftigen Ausschläge. Denn für das renditegetriebene private Kapital ist die US-Anleihe kein separater, sicherer Parkplatz für überschüssiges Kapital. Es bewertet die US-Anleihe wie alle anderen Wertpapiere nach ihrer Rendite. Während offizielle Halter die Anleihen bedingungslos hielten und so den Markt stabilisierten, verstärken private Investoren zyklische Krisen.
Wie eine Studie der US-Notenbank zeigt, drängen private Investoren in ruhigen Zeiten auf den Markt und verkaufen in Krisen schlagartig. Kleinere Schocks können große Zinssprünge auslösen. Dieser Wandel in der Käuferstruktur von US-Anleihen erklärt, warum sie ihre Funktion als sichere Anlage einbüßen. Der Ausverkauf Anfang Oktober 2026 zeigt das in Reinform: In wenigen Tagen floh Kapital aus US-amerikanischen, französischen und italienischen Anleihen, während die Zinsen auf deutsche Staatsanleihen fielen. Die wichtigsten Marktakteure bewerten diese Anleihen wie auch alle anderen Anlagen vor allem nach Renditeerwartungen und Risiko.
Der verschobene Klassenkonflikt
Ende der 1970er Jahre steckten die USA in einer hartnäckigen Kombination aus stagnierender Wirtschaft, hoher Arbeitslosigkeit und hoher Inflation. Die Inflation war Ausdruck eines Patts. Kapital und Arbeit rangen um die Verteilung, das Ergebnis waren steigende Preise. Auf die Krise des Fordismus antworteten Staat und Kapital mit einer Strategie, die den Grundstein für billige Staatsverschuldung legte.
1979 übernahm Paul Volcker das Ruder bei der US-Notenbank und setzte der Krise durch den Volcker-Schock ein Ende: Er hob den Leitzins auf zeitweise über 19 Prozent an und trieb die Wirtschaft in eine Rezession. Die Folge war Massenarbeitslosigkeit. Das brach die Verhandlungsmacht der Gewerkschaften und löste die Krise des Fordismus einseitig zugunsten des Kapitals auf: Seitdem wuchs die Produktivität fast dreimal so schnell wie die Löhne. Das war ein entscheidender Schlüssel für niedrige Zinsen: Eine besiegte Arbeiterklasse konnte keinen inflationären Druck mehr ausüben; und moderate Inflation ist die Bedingung, damit die US-Notenbank die Zinsen immer weiter senken kann.
»Neue Schulden verengen Spielräume für den Staat, denn für sie verlangt das renditegetriebene Finanzkapital höhere Renditen.«
Das Kapital antwortete mit Finanzialisierung und Internationalisierung auf die Krise der Profitabilität. Outsourcing und Offshoring nach Ostasien, Osteuropa und schließlich China disziplinierten die arbeitende Klasse im Westen, steigerten Profite und drosselten durch die Zufuhr billiger Waren die Inflation. China schwang sich in dieser wirtschaftlichen Dynamik zum Zentrum der globalen Warenproduktion auf und generierte massive Überschüsse. Diese Überschüsse flossen in den einzig ausreichend großen Markt: den für US-Staatsanleihen. Diese stabile Nachfrage Chinas hielt die Zinsen niedrig.
Dieses Arrangement gerät derzeit von mehreren Seiten unter Druck. China recycelt seine Kapitalüberschüsse nicht mehr über US-Anleihen. Seit 2013/14 stagnieren die Dollar-Reserven des Landes. China setzt seine Überschüsse nun strategischer ein, für Investments in Unternehmen, Rohstoffe und Gold. Zudem diversifiziert die Führung Chinas, um die Abhängigkeit vom Dollar-System zu reduzieren. Außerdem verändert sich die Leitzinspolitik der US-Zentralbank. Sie war jahrzehntelang die zentrale Stütze des Regimes. Solange die Inflation gedämpft war, konnte sie auch die Leitzinsen niedrig halten. Doch seitdem die Inflation zurück ist, sieht sich die Federal Reserve gezwungen, den Leitzins anzuheben. Die US-Regierung greift sie deshalb offen an, denn hohe Zinsen bremsen die Wirtschaft und machen Schulden teurer. Das Kapital bezweifelt nicht nur, dass die Notenbank die Inflation bekämpfen kann, sondern auch, dass zukünftige Wertschöpfung die angehäuften Ansprüche überhaupt decken kann.
Die Krise nimmt auch die Eurostaaten in die Zange. In Frankreich verlangen Investoren die höchsten Renditen für Anleihen seit 2002, während die Regierung Milliarden kürzt. In Deutschland treibt unter anderem der Konkurrenzdruck durch China das Industriekapital in die Krise. Der Staat reagiert mit Austerität und schuldenfinanzierter Aufrüstung. Wegen der Schulden gehen bis 2030 18,5 Prozent der Steuereinnahmen für Zinszahlungen drauf. Überall zeigt sich ein ähnliches Muster: Sparen soll wie in den 1980ern die arbeitende Klasse brechen – doch die ist bereits ausgequetscht. Neue Schulden verengen Spielräume für den Staat, denn für sie verlangt das renditegetriebene Finanzkapital höhere Renditen. Das Regime billiger Staatsverschuldung bricht im gesamten Westen.
»Die derzeitige Krise ist struktureller Natur, ihr politischer Ausgang ungewiss.«
Zusammengenommen ist das ein massiver Angriff auf die arbeitende Klasse: Wo das Kapital Entlastungen fordert und Renditen kassiert, soll der Staat öffentliche Ausgaben für Gesundheit, Bildung und Sozialwesen einsparen. Dieser Klassen- und Verteilungskonflikt wird von Ökonomen und der Regierung in Deutschland als Sachzwang verschleiert. Er trifft auf eine demobilisierte arbeitende Klasse – ein Erbe vom Ende des Fordismus. Unter anderem deswegen ist die Organisation von Widerstand derzeit so mühsam.
Es geht bei den Zinsen also nicht nur um Geldpolitik, sondern, wie Cédric Durand schreibt, um das mögliche Ende des finanzialisierten Regimes. Jedoch sind die Bedingungen für ein neues Regime derzeit noch nicht in Sicht. China kann derzeit nicht an die Stelle der USA treten. Denn um die Weltwährung zu stellen, braucht China offene und tiefe Finanzmärkte. Aber diese Öffnung würde die Kapitalkontrollen sprengen, auf denen Chinas Aufstieg baut. Unklar ist genauso, ob sich das US-Regime wie nach der Finanzkrise von 2008 noch einmal behaupten und stabilisieren kann. Die derzeitige Krise ist struktureller Natur, ihr politischer Ausgang ungewiss.
